por FERNANDO NOGUEIRA DE COSTA*
Consideraciones sobre la teoría monetaria moderna
La deuda pública se ha disparado desde la crisis financiera de 2008, y especialmente durante la pandemia de covid-19. Según el Fondo Monetario Internacional, la relación deuda pública/PIB en las economías avanzadas ha aumentado de un promedio de alrededor del 70 % en 2007 al 124 % en 2020.
Los temores de que el aumento de la deuda pública alimentaría futuras crisis fiscales se atenuaron, en parte, por el hecho de que la carga financiera sobre los bonos del gobierno ha sido baja desde entonces. Se mantuvieron bajos por la "flexibilización cuantitativa" (QE) después de las Grandes Depresiones de 2008 y 2020.
Los enormes gastos fiscales fueron justificables para aliviar el sufrimiento resultante de estos episodios. Pero los defensores de la Teoría Monetaria Moderna (TMM) llevan esta lógica abstracta más allá de las circunstancias locales. Son diferentes para Estados Unidos, los demás países avanzados y los países atrasados, sometidos al imperio del dólar.
Los partidarios de TMM afirman que cuando la deuda pública está denominada en la moneda del país, no hay razón para temer una crisis fiscal, porque no puede ocurrir un incumplimiento. Cualquier retiro del estímulo fiscal dado durante las crisis, por lo tanto, debe ser gradual.
Mientras tanto, las nuevas emisiones de títulos de deuda pública se pueden utilizar para financiar inversiones en infraestructura, programas de apoyo a los ingresos para los desfavorecidos y otros elementos de las agendas progresistas. Los economistas poskeynesianos en países maduros destacan la condición de que la tasa de inflación se mantenga por debajo de la meta del Banco Central de alrededor del 2%.
No analizan la realidad de los países exportadores de .. Son muy dependientes del incentivo de una moneda nacional depreciada, pero dependiendo de la tasa de depreciación del tipo de cambio, existe el riesgo de que la economía sufra una “inflación importada”. Otra lectura, la ortodoxa, es aquí la percepción del riesgo fiscal causante del riesgo cambiario. Como resultado de esta expectativa, se asume que existe una fuga de capitales nacionales y/o repatriación de capitales extranjeros.
Los partidarios de TMM citan a Japón como prueba práctica de sus conceptos. Aunque la relación deuda/PIB de Japón (incluidos los gobiernos central y regional) está por encima del 250 %, en comparación con el 160 % actual de Estados Unidos, el rendimiento de su bono del gobierno a diez años se ha mantenido en torno a cero durante todo el covid-19. 20 pandemia, así como su tasa de inflación promedio prácticamente no supera el nivel cero hace XNUMX años. Esta información fue proporcionada por Takatoshi Ito, ex Viceministro de Finanzas japonés, profesor titular en el Instituto Nacional de Graduados en Estudios Políticos de Tokio (cf. Valor económico, 30/12/21).
Es un caso fuera de lo común o extraño. Vale la pena examinar su penetración. Para que otros países emulen el caso, deberán emitir títulos de deuda pública en moneda nacional, los cuales estarán en cartera en su casi totalidad por sus habitantes, tanto directa como indirectamente, a través de las instituciones financieras y el Banco Central. Esto diferencia en gran medida a Japón de los Estados Unidos, cuyos bonos del Tesoro están en reservas de inversores de todo el mundo. Pero no difiere tanto de Brasil.
Una comprensión correcta de los defensores de TMM es que el gobierno no necesita (y no debe) dejar de pagar su deuda pública. Si no hay compradores para ello, el Banco Central puede continuar colocando títulos de deuda pública en cartera libre, incluso utilizándolos como respaldo para operaciones comprometidas, como se hace en Brasil.
En estas operaciones, elimina cualquier exceso de liquidez en el mercado interbancario. Se daría a través de inyecciones de dinero por la ejecución de gastos presupuestarios por parte del Tesoro Nacional. Esto no estimularía la inflación durante una Gran Depresión deflacionaria, como sucedió a mediados de la década de 2020. Los defensores de TMM recomendarían que estas emisiones de bonos del gobierno se ralentizaran cuando la tasa de inflación supere su objetivo.
Las transferencias de efectivo, como la asistencia social (renovada por motivos electorales), y otros programas benefician a las generaciones actuales, mientras que la carga fiscal de los futuros rescates de los bonos de la deuda pública recaerá sobre los futuros contribuyentes, muchos de los cuales quizás aún no hayan nacido. Incluso si los bonos en circulación se renuevan indefinidamente, los pagos de intereses por el consumo actual, financiado con deuda, recaerán en las generaciones futuras.
Es un caso de estudio sumamente interesante. Es posible hacer una analogía con un ejemplo de Postura Financiera Ponzi: la adoptada por el Sistema de Previsión Social de Reparto. En este, los aportes corrientes de la población económicamente activa pagan las pensiones de la población inactiva.
Esta transferencia de rentas es viable incluso cuando factores demográficos –el aumento de la esperanza de vida, la disminución de la tasa de fecundidad, el consiguiente “envejecimiento” de la población–, factores coyunturales –aumento de la tasa de paro–, y/o factores estructurales – un mayor grado de informalidad en el mercado laboral–, provocan déficits crecientes. Aquí es donde estalla la crisis de la seguridad social.
La validez de la TMM depende en parte del crecimiento real (ajustado por inflación) per cápita proyectado. Si la población está creciendo y las generaciones futuras son más ricas que las actuales, la “carga” de las emisiones de bonos actuales será, de hecho, relativamente pequeña. En este sentido, las emisiones de títulos de deuda pública para financiar el consumo, ya sea de los empleados o de los más necesitados, funcionan como sistemas de retiro basados en el Sistema de Participación Simple. Mientras la economía esté aumentando los ingresos (y, en consecuencia, la recaudación de impuestos) más rápido en relación con los cargos por intereses, este régimen será uno de renovación continua de la deuda pública.
En ese caso, cada generación puede limitarse a pasar la responsabilidad a la siguiente generación, indefinidamente. Esto hasta que se presenten los factores demográficos, coyunturales y estructurales antes mencionados.
Como un esquema piramidal, fraudulento sobre las ganancias, esto funciona solo mientras la base, es decir, las nuevas entradas, se sigue expandiendo para respaldar las salidas. El esquema Ponzi implica prometer rendimientos anormalmente altos que se pagarán a los inversores a expensas del dinero pagado por los inversores reclutados posteriormente en lugar de los ingresos generados por cualquier negocio real.
En un país con una PEA (Población Económicamente Activa) creciente, el gobierno puede continuar aumentando su deuda pública, así como mantener su sistema de Seguridad Social basado en el Régimen de Distribución Simple, por varias décadas más. Pero en un país con una población en edad laboral decreciente y un ingreso per cápita estancado, este esquema colapsará pronto. Será el caso de Japón divulgado por Ito.
Los votantes y los políticos japoneses no pueden seguir tratando el dinero recaudado a través de las emisiones de bonos nuevos y renovados como un eterno regalo del cielo. Si el electorado quiere la redistribución del ingreso, tiene que aceptar que la transferencia provenga de los ricos de hoy (muchos de los cuales son ancianos), no de las generaciones futuras. Si el Sistema de Seguridad Social se volviera demasiado generoso, debido a proyecciones optimistas, se debería impulsar una reforma de ciertas prestaciones.
Si se necesita un estímulo fiscal, el gasto debería orientarse de manera más sensata hacia medidas para apoyar el crecimiento futuro, como fomentar las inversiones en capital humano e innovación tecnológica. En este caso se debe hacer una analogía con los dos tipos de Planes de Capitalización en Pensiones Privadas Complementarias.
Los Planes de Beneficios Definidos se caracterizan por fijar el valor de los beneficios a pagar, dejando las contribuciones –tanto del empleador como del empleado– como un factor variable: la posición financiera de la empresa patrocinadora del plan de beneficios definidos es especulativa. Un gobierno no debería adoptar esta postura especulativa.
Por el contrario, la referencia deberían ser los Planes de Aportación Definida. Se caracterizan por la fijación del valor de las cotizaciones, siendo variable el valor de las prestaciones futuras. La perspectiva económica dependerá de la capitalización de las aportaciones (o, en este caso, del buen uso productivo de la deuda pública): la postura financiera de la empresa promotora del plan de aportación definida es defensiva, por lo que se recomienda la de los gobiernos prudentes.
Finalmente, para un respaldo generalizado de la TMM y sus implicaciones para la política económica, ¿es necesaria cierta cautela al descender de su nivel de abstracción al aquí y ahora, por ejemplo, centro o periferia? Por lo tanto, cuando pase la fase aguda de la crisis pandémica y se reanude el crecimiento de los ingresos, los nuevos gobernantes harían bien en reducir gradualmente el enorme stock de deuda pública.
*Fernando Nogueira da Costa Es profesor titular del Instituto de Economía de la Unicamp. Autor, entre otros libros, de Deuda Pública y Deuda Social: Pobre en Presupuesto, Rico en Impuestos, disponible para descarga gratuita en https://fernandonogueiracosta.files.wordpress.com/2022/01/fernando-nogueira-da-costa-divida-publica-e-divida-social.-janeiro-2022.pdf.
